上风高科股吧（000551资金流向）
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本文作者
张旭/邬亮/邵闯
摘要
1、当时军工职业在曩昔三年ROE均匀值为4.11%；细分职业中，航空航天职业ROE均匀值*（5.50%）。军工职业的动态市盈率为62.90X，低于曩昔三年市盈率均匀值（83.27X），但在全体职业中估值较高。
2、2019年以来，共有3只军工职业转债进入发行预案阶段，别离为雷科防务、我国动力和我国应急，合计27.15亿元。
3、结合当时军工职业中各标的估值、正股基本面，航电转债正股及转债估值均处合理区间，主张重视。
1、职业基本面与正股估值
1.1、军工职业商场体现：全体体现稳健军工企业运营具有高本钱投入、高负债、高杠杆特性，受经济周期影响大，另一方面在全体职业中进入壁垒高，全体产能安稳。国防军工职业（中信一级）在曩昔三年（2016-2018）的ROE均匀值为4.11%，在29个一级职业（中信）中排名27名，排名较后。
16-18年，国防军工职业均匀营收增速为2.81%，18年同比增速为6.80%（较上年添加7.91个百分点），改变17年营收小幅下降1.11%的局势，整年到达3485.32亿元。19年上半年归母净利润同比增速为38.39%，营收同比增速为5.70%。宏观经济承压，各职业增速下滑而军工职业增加相对较快且安稳，职业盈余才能明显进步，成绩迎来向上拐点，在全体职业具有比较优势。
1.2、军工职业基本面：航空板块抢先其他细分
从细分职业的首要成绩来看，2016-2018年，ROE均匀值*的是航空航天职业（5.50%），其次是武器兵装职业，为4.41%，其他军工职业的均匀ROE为2.68%。而运营收入同比增速均匀值较高的是武器兵装职业（12.94%），但2018年增速放缓，下降为1.94%。航空航天营收增速坚持稳健，均匀为7.60%，其他军工职业开展势头较弱，营收同比增速均匀为-3.55%，但2018年遭到军工信息化和军民交融的推动效果，增速回暖至5.38%。
经济下行布景下军工望获相对收益。军工职业的营收首要来历于军费开支，我国军费坚持全球较高增速，但相关于全球首要经济强国，占GDP比重依然较低，特别远低于美国、俄罗斯等军事强国。2018年军费开支到达11070.51亿元，同比增速到达8.1%，是继2015年军费增速跌破两位数且接连下滑三年后，初度反转下滑趋势。国家战略继续推动军民交融，重视成长性民从军企业。军工敞开，打破军工和民口边界，不分全部制性质，下降门槛，大力鼓舞民企从军，将有利于军工中上游工业链企业的成绩竞赛，在武器更新换代进程敏捷、军民品订单丰满的布景下，民从军企业或翻开盈余空间。
1.3、正股估值水平：职业界*，仍具有上升驱动力
2019年8月30日，军工职业的动态市盈率为62.90X，低于曩昔三年市盈率均匀值（83.27X），但在全体职业中估值较高。军工作为政府战略为需求的职业，跟着军工信息化和军民交融进程加快，本钱不断注入，估值依然具有上升空间，且在宏观经济不如预期的情况下，政府主导的军工职业具有抗周期性，在全体职业中更显稳健。
分细分职业来看，航空航天当时PE为54.65X，低于近三年均匀值（65.49X）,武器兵装和其他军工当时值为57.24X和75.90X，远低于两个细分职业近三年均匀值207.64X和173.45X，具有成长性。
2、可转债发行及前史体现
现在国防军工可转债存量券首要有航电、机电和光电转债，均归于中航工业集团旗下企业。2019年以来已有3只军工职业转债进入发行预案阶段，别离为雷科防务、我国动力和我国应急。雷科防务和我国应急已经过股东大会，发行规划为12.16亿元，我国动力经过董事会预案，发行规划为15亿元。
3、要点存量标的整理
3.1、光电转债（128047.SZ）
连接器职业巨子，工业具有开展潜力。中航光电作为国内非消费电子范畴连接器的龙头企业，主运营务为电连接器、光器材及光电设备、线缆组件及承继产品、流体器材及液冷设备等。分产品来看，2019年上半年连接器营收到达35.94亿元，占主营收入的78.18%，是公司首要收入来历，较上年同期同比增加31.79%。在主营军用方面，军工信息化对高端连接器的需求进步，公司订单丰满。民用方面，公司助力长征十一号“一箭七星”海上发射，通讯范畴5G车牌发放后，高速连接器、光互连背板等高端产品成为开展干流，逐渐拓宽海外商场，进步海外市占率。一起，新能源轿车范畴的互连事务拓宽下公司完成产能开释。
从成绩方面来看，成长性较好。2018年中航光电完成营收78.16亿元，同比增加22.86%，归母净利润到达9.54亿元，同比增加15.56%，展示出在军费进步下，职业杰出的开展势头。19年上半年连续成绩快速增加趋势，营收为45.97亿元，同比增速到达28.23%，归母净利润为5.73亿元，同比增加23.13%。营收走势超越归母净利润，首要原因在于工业结构得到调整，毛利率较低的光器材及光电设备产品运营本钱增加较大，其次在于公司新增可转债利息，财务费用率大幅上升至1.52%，对成绩增加构成压力。
从估值水平来看，2019年8月30日，中航光电正股股价为43.35元，公司股票的市盈率（TTM）为41.99X，自19年5月开端继续走高，当时高于公司近三年均匀值（34.7X），到达16年以来*值。市净率方面，当时估值为7.07X。军工信息化有望带来带来连接器的量产，且2018年以来，公司活跃投入研制开销，成绩稳步上升，未来公司盈余空间可期。
危险提示：军品订单增速低于预期；中美交易冲突危险。
3.2、航电转债（110042.SH）
中航电子原系中航工业二集团部属昌河轿车，在民用航空范畴保证要点民机总装，扩展通用航空、直升机、发动机和世界转包等商场，在非航空防务范畴推动航空电子技术在防务范畴的转化运用，包含船只、武器、航天、电子等商场。背靠中航工业，公司具有较完好的航空电子工业链，2018年公司在航空范畴，保证*600水上试飞成功，民用飞机的成功研制，产品营收到达60.16亿元，同比增加5.88%，占18年主运营务收入的82.64%，是公司首要收入来历。一起在非航空范畴，子公司高端产品逐渐进入量产阶段，防务和民品方向产品别离销量同比增加21.6%和15.8%，营收同比增加21.46%和15.79%，毛利率别离上升6.05和3.72个百分点。
2018年公司营收到达76.43亿元，同比增加8.83%，较上年扩展7.91个百分点，完成快速扩张。出售净利率为6.31%，归母净利润为4.79亿元，同比下降11.63%。18年净利润未达预期，首要原因在于航空板块产品本钱上升，毛利率下降。此外，财务费用率大幅增加0.54个百分点到3.99%，财务费用到达3.04亿元，同比增加26.2%，首要用来付出可转债利息。2019年上半年，期间完成营收34.31亿元，同比增加15.41%，子公司营收结构重整和费用操控的两层效果下，归母净利润为1.70亿元，同比增加14.42%，公司运营情况得到有用改进，成绩具有弹性。
从估值来看，当时中航电子正股价格为14.97元，对应的PETTM为52.07X，略低于近三年均匀市盈率53.7X。市净率为3.72X，相同低于近三年均匀PB（4.33X）。跟着航空工业景气进步，优质标的的不断注入，航电价值逐代进步，公司作为航空细分龙头标的，或有望获益军机换装，成绩驱动上升。危险提示：财物注入不及预期；民企事务拓宽不及预期。
3.3、机电转债（128045.SZ）
中航机电是国内航空机电范畴的领头企业，职业壁垒强，主营航空机电产品和根据航空中心技术开展的相关体系，包含液压、燃油、环境操控、航空电力等。公司经过不断整合收买行航空工业机电体系优质财物，构成以飞机制作业为主导法方向的机电专业化渠道。分职业来看，2019年上半年飞机制作业产品营收坚持安稳增加，到达35.30亿元，占主运营务收入的66.11%，同期增加9.68%，但在非航空产品方面，轿车制作业有所下滑，同比下降28.94%。首要原因在于遭到轿车职业周期性影响，公司轿车零部件首要产品调角器销量小幅下降。
成绩方面，2018年中航机电完成营收打破百亿，到达116.37亿元，同比增速为4.08%，增速较上年同期有所放缓。2018年归母净利润到达8.37亿元，创下前史新高，同比增速为16.49%，较上年扩展17.20个百分点。截止2019年上半年，公司紧缩部分主业，非航空板块遭到职业不景气影响，营收为53.39亿元，同比下降2.02%，归母净利润为3.25亿元，同比上升12.39%。此外，费用方面得到有用操控，出售费用同比下降22.92%到0.74亿元，费用率为1.39%，较上年下降0.38个百分点。跟着国企变革的深化，C919等国产飞机的出产推动，中航机电未来具有开展空间。
从正股估值来看：当时中航机电PETTM为28.45X，低于近三年的均匀PE（41.9X），挨近前史*值，市净率为2.73X，相同坐落近三年低值。当时估值反映出了商场关于机电职业的偏弱预期，但获益于航空板块的高毛利事务，跟着军机换代进程，公司调整工业结构后成绩具有上升弹性，成为价位驱动力。危险提示：财物改制整合进展不及预期；轿车职业景气量回暖不及预期。
4、危险提示
1）军工变革不及预期；
2）信息化进程不及预期；
3）中美交易冲突。
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